Финансовые рынки способствовали и повышению эффективности рынка труда и человеческого капитала: доступ к ним квалифицированных сотрудников способствует повышению их географической мобильности (за счет ипотеки), увеличивает эффективность поиска работы, а главное – открывается дверь в мир предпринимательства. Повышение дохода квалифицированных сотрудников приводит, в свою очередь, к повышению стимулов к накоплению человеческого капитала. Повышение степени мобильности международного капитала также ограничило такие источники государственного финансирования как высокие государственный долг, налоги и уровень инфляции – поскольку крупный дефицит бюджета свидетельствует о высоком уровне налогообложения или инфляции, капитал уходит из стран с низкой финансовой дисциплиной.
Тем не менее, указанным преимуществам интеграции рынков противостоят и значительные риски. Оказалось, что открытие национальных финансовых рынков для мирового капитала зачастую может способствовать переносу валютных кризисов и кризисов платежного баланса на третьи страны. Согласно исследованию конца 1990-х гг., 18 из 26 банковских кризисов последних двух десятилетий произошли в течение 5 лет после либерализации финансового сектора [180] . Диспропорциональный рост финансовых рынков иногда приводит к неправильному размещению ресурсов внутри реальной экономики. Кроме того, процесс либерализации оказывает отрицательное влияние на страны со слабой институциональной средой – высоким уровнем коррупции, неэффективным государственным аппаратом и неадекватным исполнением контрактов. В связи с этим часто предполагается, что странам со слабой институциональной средой следует отложить либерализацию финансового рынка до тех пор, пока они не укрепят свои институты [181] .
Степень, в которой национальная экономика может воспользоваться преимуществами свободного перемещения капитала и ограничить его риски, определяется, в первую очередь, внутренней экономической политикой. Ключевыми элементами успешной политики интеграции на макроэкономическом уровне должны быть структурные реформы, позволяющие избегать переоцененных валют и чрезмерных дефицитов торгового баланса. В микроэкономической сфере должна формироваться такая система стимулов, которая позволяла бы избегать формирования излишнего валютного долга. Во многих развивающихся странах должны быть реформированы банковский сектор и банковский надзор. Кроме того, по отношению к рынкам должна проводиться ясная и прозрачная информационная политика.
Все это может служить объяснением того, почему переход стран с плановой экономикой к рыночной модели хозяйствования или копирование экономических моделей ведущих западных стран в быстро развивающихся странах в 1990-е гг. привели к череде локальных финансовых кризисов в Юго-Восточной Азии, Мексике, Аргентине и России, влияние которых в силу эффекта «заражения» (contangion) было ощутимо и в развитых западных странах.
Возможная причинно-следственная связь между либерализацией движения капитала и возникновением финансовых кризисов вызывала широкую экономическую дискуссию о необходимости реформы мировой финансовой архитектуры еще в конце 1990-х гг. Тогда такие дискуссии велись на уровне G-20 и G-33, однако по большей части оказывались малопродуктивными. Этому способствовало и то, что от обсуждения проблем реформирования финансового сектора на протяжении длительного периода отказывались МВФ и Всемирный Банк (ВБ). Положение изменилось только с началом острой фазы общемирового финансового кризиса в 2008 г. Создание Форума финансовой стабильности и обсуждение наиболее актуальных проблем развития финансового сектора стало предметом межправительственной и надгосударственной дискуссии, что, безусловно, отражает требования времени и соответствует уровню развития мировой финансовой системы. Среди наиболее актуальных вопросов, обсуждаемых в настоящее время, выделяются следующие [182] :
– реформа банковского и страхового надзора (обеспечение достаточности капитала в рамках Basel II и Solvency II);
– реформа международных стандартов финансовой отчетности с целью увеличению информационной прозрачности;
– переосмысление роли Международного Валютного Фонда и Всемирного Банка и создание новых контрольных или совещательных органов;
– создание системы регулирования рынка производных финансовых инструментов.
Одним из наиболее далеко идущих и достаточно популярных подходов к реформе мировой финансовой архитектуры является отказ от политики либерализации мировых рынков капитала последних десятилетий и новое введение количественных или налоговых ограничений на его перемещения, по крайней мере, в развивающихся странах. Сама по себе идея введения единообразного международного налога на спот-операции на валютном рынке для снижения стимулов краткосрочно перемещать большие суммы капитала и дестабилизировать рынки была высказана в 1978 г. Джеймсом Тобином [183] .
Размер налога, по первоначальному замыслу автора, должен был составлять около 1 % от суммы сделки, однако впоследствии ставка была понижена до 0,1–0,25 %. Налогообложение валютных операций, по мысли Тобина, могло принести два результата: во-первых, стабилизировать колебания валютных курсов, возникающие из-за краткосрочных спекуляций в условиях режима плавающих валютных курсов. Во-вторых, налоговые поступления могли направляться на помощь беднейшим странам – таким образом, налог становился еще и инструментом перераспределения мирового богатства. Тем не менее, размышляя о своем детище, Тобин не считал, что маленький налог позволит разрешить большие проблемы глобальной экономики. В 1978 г. он писал: «Я не ожидаю слишком много от своего скромного предложения. Я полагаю, оно позволит национальным экономикам и правительствам восстановить некоторую часть краткосрочной автономии, которой они наслаждались до введения конвертируемости валют. Предложение не сможет и не должно помочь разрешить правительствам проводить внутреннюю политику независимо от внешних обстоятельств. Следовательно, оно не освободит крупнейшие правительства от императивной потребности более эффективно координировать политики» [184] .
Особенность налога Тобина состояла в том, что он представляет собой косвенный налог на валовый оборот, который должен уплачиваться дважды – при приобретении инвестором иностранной валюты и при ее продаже. Так, если предположить, что ставка налога составляет 0,1 %, то единовременные инвестиции в иностранные активы подорожают не менее, чем на 0,2 %. Если же инвестор будет осуществлять свои вложения ежемесячно, то удорожание составит не менее 2,4 % годовых. Таким образом, в условиях нормальной экономической конъюнктуры и низкой инфляции небольшой по величине налог Тобина теоретически способен препятствовать краткосрочным перемещениям капитала.
